小鵬上季虧損擴大收入毛利率遜預期曾插近半成，大行意見分歧應該點部署？

2023-11-16

　　「造車新勢力」小鵬汽車(09868)昨日（15日）收市後公布第三季業績，雖然經調整虧損擴大至28億元（人民幣．下同），但仍好過市場預期，惟收入、毛利率及交付量均遜預期。公司預料第四季收入增86%至99%，汽車交付量料增逾倍。董事長何小鵬則稱有信心明年底前降低成本25%，令毛利率明顯提升，惟績後大行意見分歧，大和及花旗均維持其美股「沽售」評級，大摩則籲增持。小鵬績前3日累升逾一成，今日（16日）即借勢回吐，最多跌近半成。公司前景如何？可否吼位吸納？

（小鵬汽車網頁截圖）

第三季經調整虧損擴至28億人幣　第四季收入料增最多1倍

　　小鵬汽車公布第三季虧損按年擴大63%至38.9億元，相當於每股普通股虧損2.25元。期內非公認會計原則淨虧損按年擴大26%至27.9億元，相當於每股普通股虧損1.61元；總收入85.3億元，按年升25%、按季升68.5%，惟稍遜預期的85.8億元，且是公司上季指引的下游水平。期內，毛損2.3億元，而對上一年同期毛利9.2億元；毛利率負2.7%，遜預期，去年同期毛利率13.5%。第三季汽車交付量為40008輛，按年升35.3%，遜預期；汽車銷售收入增加25.7%至78.4億元；汽車毛利率負2.7%，而對上一年同期汽車毛利率為13.5%。

　　公司預期，第四季總收入將介乎127億至136億元，按年增加約86.1%至99.3%；汽車交付量將介乎59500至63500輛，按年增加約101.2%至114.7%。

何小鵬：有信心明年底前降本25%　小鵬X9今年底上市

　　小鵬汽車董事長兼首席執行官何小鵬稱，從今年第三季開始，公司進入了初步的正循環，今年起的變革將會在2024年及以後更明顯體現，並期望明年第四季進入高速發展的「大正循環」。而公司和大眾汽車合作進展非常快，很有信心加速甚至超越原定計劃在2024年底降本25%的目標，從而令明年毛利率得以明顯提升。小鵬汽車聯席總裁顧宏地就指，新產品和技術降本驅動集團毛利率改善，第四季自由現金流將會更大幅度地改善，這是公司走向長期規模盈利的起點。

　　新車推出方面，何小鵬指，「扶搖」架構下的首款旗艦車型小鵬X9將在今年年底正式上市、公布定價，1月初開始交付，目標成爲大型純電MPV市場銷量第一的車型。至於與滴滴戰略合作的全新品牌首款A級智能純電轎車(項目代號：MONA)的研發進展順利，預計將於2024年第三季上市。未來，小鵬汽車將在主流15萬元級市場區間率先推出支持自動駕駛的車型。

　　智能駕駛發展方面，何小鵬指，人工智能(AI)正重新定義智能電動汽車的技術架構以及車企的商業模式，並將成為成功車企的必備核心能力。從現在開始的5年將是智能輔助駕駛的爆發期，明年將是用戶選用XNGP的需求爆發期，小鵬將為用戶帶來更低成本、更高等級體驗的智駕功能。

大和：穩定交付料持續惟難提升毛利率　美股目標價升至9.3美元

　　大和指，小鵬第三季售出4.11萬輛新車，多過第二季的2.32萬輛，主要受G6及新款G9推動。收入85億元，按年升25%、按季升68%，其中78億元屬汽車銷售收入，按年升26%、按季升77%，整體毛損率2.7%，汽車毛損率6.1%，每輛汽車成本按季減少2%至20.3萬元，不過按年仍升9%。期內淨虧損39億元，較第二季的28億元擴大，公司解釋因為德國大眾入股，遠期股權衍生負債錄得9.72億元公平值損失。

　　另大和指，小鵬在11月首兩周作出8555份汽車保險登記，相信穩定交付的趨勢得以持續，公司指引第四季銷售量5.95萬至6.35萬輛，估計11月及12月銷售量平均各2萬輛。將小鵬今年至2025年收入預測上調3%至5%，以反映G6銷售較預期佳，但估計公司在中端代工市場的定位未算優良，雖然目標明年底成本減少25%，但在價格壓力下，難以提升毛利率，維持「沽售」評級，美股目標價由8.1美元升至9.3美元。

花旗：競爭加劇難達經營溢利平衡　大摩：業務重組開始見效

　　花旗指，小鵬第三季汽車銷售毛利率差過市場預期的負低單位數，扣除庫存減值的核心毛利率則大致符合市場預期。小鵬季度銷售及行政支出及研發支出持續維持30億元，若未來每月生產2.5萬輛汽車，推算季度收入須達140億至145億元及21%至22%毛利率，以達致經營溢利平衡。若每月銷售3萬至4萬輛，毛利率要求可降至13%至17%以達致除息稅前溢利(EBIT)平衡。基於明年市場競爭加劇，對公司達致有關結果表示懷疑，重申「沽售」評級及目標價10.5美元。

　　摩根士丹利則予小鵬「增持」評級及目標價25.4美元。大摩指，縱使業務重組仍然繼續，小鵬仍見銷量復甦及現金流改善的經營扭轉，例如第三季錄得正自由現金流。成本削減及銷售渠道重整需時，為明年起盈利率復甦打下基礎。另管理層指，涉及G3車款的一次性影響未來不會出現，加上更顯著的電池成本限降、規模效益及更佳產品組合，將協助公司汽車毛利率在第四季轉正。科技推動的成本削減亦開始見效，從新G9車款在每輛減價4萬至5萬元下，仍較舊車款錄得更高盈利率可見。

高盛：第四季收入及交付預測遜預期　目標價降至78元

　　高盛稱，小鵬第三季收入遜該行預期，但毛利及EBITDA高過預期，管理層對第四季收入的指引為127億至136億元，遜預期26%。而按其第四季交付量預測，意味月均交付1.94萬至2.14萬輛，較10月的2.06萬輛減少5.7%至增長4%。管理層對達到交付指引表現信心，基於存貨及新訂單動力，但該相對保守的預測反映對市場競爭及宏觀經濟放緩的考慮。

　　高盛下調小鵬的收入預測，以反映第三季業績及第四季的銷量和收入指引，但因將來更低的電池成本而上調毛利率預期，2023至2024年每股虧損預測亦分別收窄至12.27元及8.26元，此前為12.8元及10元。目標價由80港元下調3%至78港元，維持「買入」評級。中信里昂亦將小鵬目標價由84.5港元降至81.7港元，維持「買入」評級。

林家亨：單車虧損或進一步收窄　料下年交付量大增前景好轉

　　今日《開市Good Morning》節目請來國農證券董事總經理林家亨，他指小鵬不易做到控制成本，要待明年幫大眾汽車造車，以及幫滴滴造MONA車款，製造成本才可大幅下降。成本顯著下降雖未見到，但銷量已見明顯改善，第三季達40008輛，令單車虧損大幅收窄，由第二季每賣一架車蝕約12萬人民幣，收窄至蝕約9.7萬人民幣，估計第四季由於銷量不斷上升，單車虧損有可能進一步降到近7萬人民幣，明年加上與大眾合作造車逐步試產，單車虧損有可能再降。

　　至於董事長何小鵬稱有信心明年底前降本25%，令毛利率明顯提升，林家亨認為這很正常，因明年尾MONA純電車上市；其單價雖然較低，但銷量有保證，製造成本肯定下降，加上大眾與小鵬合作造一款新車基於以前G9底價，以往G9滯銷令小鵬在折舊方面承擔所有虧損，現時折舊及攤分成本則可大降，故到明年尾前小鵬製造成本應有大幅改善空間。小鵬前景正在轉好，10月銷量逾兩萬架，第四季銷量有望達5.8萬甚至6萬架的目標，而由於與大眾及滴滴合作造車，下年交付量肯定比今年好得多。不過，小鵬新車X9顏值較遜色，和比亞迪(01211)騰勢D9差得遠，性價比也較低，應不能幫小鵬提升盈利，只可短暫增加銷路，仍要賣一架蝕一架，小鵬最快要到明年第四季才有些少希望轉虧為盈，還要視乎MONA能否順利於明年推出。

　　小鵬半日跌4.2%收報64.95元，成交4.57億元。其他新能源車股亦普遍下跌，蔚來(09866)跌0.08%報59.95元，理想汽車(02015)跌4.28%報152.2元，比亞迪跌0.32%報249.6元，惟零跑(09863)升1.81%報36.55元。