10月30日，聯邦儲備局宣佈下調聯儲基金利率25點。這是市場普遍預期的，不過此次利率調整可能也標誌著預防式降息的落幕。聯儲主席鮑威爾在記者會上直言，需要較高的門檻才會讓貨幣當局重回減息程序，這次利率是降了，立場卻是強硬的，是所謂鷹派降息。當然公開市場委員會不忘加上一句，在沒有見到通貨膨脹和通貨膨脹預期明顯升溫以前也不打算加息。簡而言之，美國進入了利率pause狀態，筆者的核心判斷是，明年底之前美國利率不會動了。

　　在過去幾個月，全球貿易亂局和英國脫歐攻防為世界經濟帶來了巨大的不確定性，企業信心受挫，投資意願暴跌。這種不確定性在美國民調類經濟數據中有明顯的反映，德國經濟甚至因此邁入衰退，中國經濟增長亦有較大的下滑。

　　無人能夠預知上述兩個事件的走向，而一旦發生破局對全球經濟的影響卻又是巨大的。針對這種不確定性，聯儲以買保險的心態開啟了一段降息的歷程。其實以美國經濟現狀，貨幣當局未必需要下調利率，但是本著消弭風險於未然的理念，主席鮑威爾還是推進了預防式降息。會議紀要顯示，公開市場委員會成員對降息有意見分歧，不同意者愈來愈多，最後一次降息投票時，12位投票者中只有7人投了贊成票，鮑威爾作此決定已經將他的威信抻到極限了。

　　外圍環境近期有明顯改善，中美貿易談判和英歐脫歐談判不約而同地取得進展。雖然各自還有漫長的路要走，不確定性有較大的改善，市場也作出了正面的反應。鮑威爾性格並不強勢，決策者內部的分歧不能再擴大，這是他見好就收的機會。筆者認為，本輪聯儲預防式降息已經結束。

　　但是市場對利率走勢的判斷，明顯與貨幣當局不同，目前期貨市場依然認為明年有兩次減息的空間。這意味著聯儲與市場將有新一輪的角力和博弈。自從鮑威爾上任那一天起，債券市場與聯儲前瞻性指引之間就存在著重大差異。去年聯儲說要加息，市場堅決不信，最後結果是聯儲贏了，但是11月債市出現恐慌性拋售，波及美股及全球風險資產，聯儲還是要出來安撫。今年市場認為經濟可能陷入衰退，國債利率一路下滑，聯儲被逼跟隨降息，市場贏了，不過鮑威爾倔強地拋出周期中部微調說法，害得市場也跌了一回。

　　新的一輪市場與監管的博弈已經展開，筆者看來預防式降息結束未必等於衰退下降息不會開始，關鍵在於時機。美國經濟增長速度已經有明顯的放緩，不過那是特朗普減稅效應之後的回歸正常，只要勞工市場依然堅挺，美國消費就不會太差，經濟短期內步入衰退的機會不大。2020年春季美國經濟是否依然維持目前的勢頭，是值得推敲的。

　　另外，金融體系流動性短缺現象也需要被納入到形勢判斷中來。9月份開始，美國repo市場驚現資金短缺，隔夜利率一度升至10%，銀行被迫向聯儲求救。當局日復一日地注入流動性，並未能完全紓緩銀行的流動性壓力，紐約聯儲索性將市場介入延長到明年，規模也進一步擴大。這說明過度槓桿之下，金融體系的流動性出現了問題，聯儲可能要面對這個警訊。對此，QE操作可能比可能比降息更直接有效一些。儘管美國的利率進入暫停期，聯儲擴大資產負債表和流動性注入卻開始了。鷹派降息的後面，還有鴿派注資。

　　本文原載於今週刊，略有改動，為個人觀點，並非投資建議或勸誘。

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