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2024-03-11

美歐一齊暗示減息不久後發生

  鮑威爾在減息問題上鬆口了,這沖淡了強勁的新增就業人數所帶來的焦慮,美債市場減息交易再度升溫。美國聯儲局轉鴿,債券市場全面走強,美股各大指數則紛紛回落,歐亞股市大多上漲。美元貶值,金價上漲,比特幣價格創出歷史新高。OPEC+延長削減產能,但無助穩定油價,主要石油和天然氣指數上周一同告跌。黃金成為這輪減息交易的主流交易載體,金價上周跳升4.6%,創新紀錄。
 
  最新公布的2月非農就業數據中,新增就業275K,vs市場預期的200K;不過1月新增就業從353K被下方修正到229K,去年12月新增就業從333K被下方修正到290K。超預期的最新就業數據和前兩個月一口氣被調低的167K,形成頗大反差,最後市場決定跟著工資走,時薪按月上漲僅僅0.1%,交易員的結論是工資壓力在降溫,通脹壓力在降溫。失業率也從3.7%上升到3.9%。
 
  這組就業數據中最值得關注的是服務業就業。健康保險、酒店服務和政府部門仍在大量招人,勞工參與率在各個部門之間分配不均衡,都顯示服務業通脹的威脅仍然存在。另一方面,雖然工資上漲放緩,就業面卻在拓寬,使得家庭的收入增長依然健康,消費衰退的風險不高。就業市場依然強勁、工資增長開始放緩、經濟增長回歸常態、消費者的購買力底蘊深厚,勾畫出美國軟著陸前景。
 
  聯儲局主席鮑威爾在國會聽證上指出,減少政策遏制效果太快、太多,可能會逆轉通脹下降的趨勢;同時減少政策遏制效果太遲、太小,可能不必要地削弱經濟。鮑威爾形容距離決策者有足夠的信心減息「已經不遠了(not far)」,這是他在本周期對減息時機最清晰的表述。
 
  鮑威爾國會證詞基本上指向今年年中前後首次降息,與筆者近月的判斷一致。聯儲局3月20日例會之前,還有2月核心PCE通脹數據,這個數據不至於改變聯儲局3月的決策,但可能影響鮑威爾會後記者會的語境。3月FOMC會議最主要關注的是最新的點陣圖。

 

預期在大約年中時,美歐英央行會分別啟動政策利率下行周期。(Shutterstock)

 
  不僅聯儲局在減息問題上進一步鬆口,歐洲也一樣。歐洲央行行長拉加德坦承,政策制定者開始討論減少抑制性政策,「我們在控制通脹上已經取得重大進展,如果不是已經達成目標的話」。英格蘭銀行行長貝利也提及物價水平出現了「令人鼓舞的跡象」。筆者預計今年年中前後,美歐英央行會在差不多的時間,分別啟動政策利率下行周期。期貨價格顯示,市場預計美歐各減息四碼。
 
  上世紀90年代涉足投資的人,一定記得時任聯儲局主席格林斯潘提出的Irrational Exuberance(非理性繁榮),意指市場參與者在主觀判斷下通過資金的大量湧入,不斷推高資產價格,並形成股價與資金的互動攀升。格林斯潘警告市場運行超越了正常判斷和合理預期的範圍,非理性投資決策帶來了資產價格的空前繁榮,也為日後資產價格暴跌埋下伏筆。
 
  格林斯潘坐在聯儲局第一把交椅期間,以言談晦澀著稱,許多發言既可理解成A,亦可理解成B,他十分樂意和市場及分析員捉迷藏,也不嘗試針對市場對自己發言的理解作出澄清,但是這次他講得非常清晰。有趣的是,美股不斷上漲,格林斯潘也不再提「非理性繁榮」,而改從生產力改善角度看待資產價格不斷上漲。幾年後dot-com泡沫破滅。
 
  歷史有著驚人的相似。聯儲局從1993年底開始暴力加息,在短短15個月內加息300點,然後迅即進入減息周期。美國經濟快速擺脫了海灣戰爭所帶來的衰退,增長強力反彈。當時能源價格暴漲帶起了通脹,不過物價很快回落。其實該時美國經濟好壞消息參半,聯儲局政策卻毅然決然地由緊轉鬆。互聯網時代誕生,也為資金帶來了無窮的想象空間。美股大幅上升,VC投資和IPO市場更展現出空前的繁榮。這些現象放到今日,頗有似曾相識的感覺。
 
  當然,dot-com時期的科技公司以小公司為主,大部分沒有盈利;AI時代的弄潮兒多為大公司,科技巨企的盈利水準理想,現金流充裕。更重要的是,當年貨幣環境收緊就真的收緊了,如今聯儲局的資產負債表收縮之後仍是2008年時候的10倍左右,過多的流動性在追逐有限的資產。而且,ETF大行其道,令流動性主要湧向幾家龍頭公司,形成自我生成的流動性與股價之間的互動。
 
  在格林斯潘的同一個演講中,還有幾句並不出名但同等重要的話。他認為非理性繁榮一旦出現,便會產生自我生成的心理合力,推動股價上漲,泡沫甚麼時候破滅,「我們並不知道」。
 
  本周焦點,1)美國通脹數據,預計CPI和核心CPI穩中(按年)略降;2)中國發布2月信貸及社融數據。

 

  本文純屬個人觀點,不代表所在機構的官方立場和預測,亦非投資建議或勸誘。

 

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