央行政策行為正常化

　　央行今年特別忙。

　　為抑制百年一遇的金融海嘯，各國央行於2009年先後推出非常規的貨幣政策。將利率水平拉低至接近於零，將流動性擴張到前所未有的規模。一輪急救式QE之後，貨幣當局又根據本國的需要，加推QE加強版，以期刺激經濟，紓緩市場情緒。全球範圍內極端的貨幣環境，在央行歷史上必將佔有一個章節。

　　事隔五年後，隨著美國經濟步出衰退和中國經濟需要去槓桿，貨幣政策的拐點於2013年浮現。伯南克給出了退出量化寬鬆政策的時間表與路線圖，德拉吉強調經濟的最壞時間已經過去，周小川則在SHIBOR市場「教訓」過激貸款的銀行。一時間，利率上揚，國債受壓，金融資產價格身處風雨縹緲中。

　　各國央行在退出QE上與市場的溝通，可以用不合格來打分。伯南克在五月國會聽證會上透露退出QE意向後，接近數個星期消失於公共視線，聽任債市暴跌。中國資金市場出現恐慌，隔夜拆息由2.45%飆升至15%，中國人民銀行竟然沒有公開作出任何官方聲明。日本銀行黑田在電視採訪中一句「經濟改善了，利率自然上升」，讓日債日股跌足四個星期。無論是不經意所為還是刻意安排，央行與市場以這樣的方式互動，在近十幾年已經變得極為罕見了。市場無法正確領會央行的政策意圖，市場波動必然大，黑天鵝風險也就應運而生。

　
　　最近央行舉動的另一個變化，是貨幣政策出現個別發展的傾向。金融危機以來，美中歐日的貨幣政策趨同，單邊式的流動性釋放和超低的利率環境成為一致的政策目標，而且彼此之間政策聯動性強，甚至出現過連手干預。不過今年隨著美國經濟改善，聯儲退出QE被提上議事日程，而中國央行也開始著手清理金融領域的過度槓桿和道德風險。相對於美中的轉向，歐洲央行一改過往風格，明確表示歐洲離收水還有很長的日子，努力地安撫市場對歐洲退出的焦慮。由於復甦前景、槓桿環境和資金流向上的分化，各國的貨幣政策在今年明顯脫鉤，央行政策的同步周期已告終結。貨幣政策各行其是，本是正常時期的正常舉動，不過對一個已經將單邊貨幣政策當成常態的市場，需要時間來適應。這個對今後的匯市走向、資金流向，甚至風險分佈均會造成新的變數。

　　全球的貨幣政策已開始回歸正常，其過程卻可能為市場帶來「異常」的波動。政策不確定性在上升，風險資產面臨重新洗牌，風險分佈面臨重新洗牌，資金流向也面臨重新洗牌。

　　本文原載於今周刊，為個人觀點，並非投資建議或勸誘