• |
  • 極速報價
  • |
  • etnet專輯
    etnet專輯
  • 會員
  • 產品服務 / 串流版
  • 設定

27/02/2014

在去槓桿的環境下

  • 加入最愛專欄
  • 收藏文章
  • 陶冬

    陶冬

    持有美國猶他大學經濟學博士、碩士及北京外國語大學學士學位。他對亞洲地區的經濟極有研究,尤其對中國經濟的見解更爲深入。陶博士曾就1997年亞洲金融風暴及2004年中國宏觀調控等問題作出前瞻性分析和預警。陶博士過去於多家國際及知名的金融機構出任亞洲區經濟研究部及中國研究部主管,工作地點遍及中國、美國及日本,自1994年起獲派駐於香港任職。


    陶冬天下

    每周更新

  上海銀行間拆借利率(Shibor),在經歷一輪上揚之後終於回落了。分析員們鬆了一口氣,甚至有人宣稱此輪貨幣緊縮結束。

 

  其實每年農曆新年前Shibor均上升,每年年中Shibor均上升,每年年底Shibor均上升。那些和例行審計或花錢高峰期相關,屬季節性因素,是噪音。撇開季節性噪音,將Shibor按季度平均值列出,不難發現,2013年第三季度的平均利率水平高過第二季度,第四季度高過第三季度,今年第一季度估計又超過去年第四季度。而且不僅短期商業利率上漲,中長期利率也開始上揚。不僅銀行間利率上漲,債券利率也在上揚。A級信用評級企業債的發行成本,較去年5月份已經翻了一倍。

 

  筆者認為,2013年6月是中國信貸周期的轉折點,持續十年的貨幣擴張周期已經結束,中國人民銀行的貨幣政策雖然仍用「穩健」標簽,收緊已經發生。只是央行不願衝擊經濟與市場,所以棄用象徵意義強烈的加息措施,通過公開市場操作,溫和地抽取流動性。當市場感到恐慌時,人民銀行注回一些資金,不過很快又開始正回購。儘管手法溫和、富有彈性,人民銀行去槓桿的意志十分堅定。

 

  央行收縮流動性,對實體經濟的衝擊暫時不大。經濟中多數部門不再作實業投資,對資金的需求自然不大。國有企業如果想借錢,銀行也會積極貸款。筆者相信,中國整體經濟今天不缺錢,問題出在流動性的分配上,缺錢的只是經濟中的幾個部門——中小銀行、地方政府和開發商。這三個部門在資金運用上有一個共同的特點,即長債短借,中長期的投資靠短期借貸和續借來維持,一旦貨幣環境有變,年期錯配的軟肋便暴露出來,風險錯配的隱患也被放大,它們被迫在市場上推高利率,追逐資金。

 

  貨幣政策轉調的一個重要原因,是房地產市場火爆,房價升、地價漲。資金對投資實業興趣不大,便追逐金融投資,將房價炒到令北京決策層不安的地步,迫使央行回收流動性。

 

  在過去十年,中國的信貸/GDP比例由110%跳升到210%以上,其絕對規模和增長速度令其他國家咋舌。中國人民銀行從2005年就開始擴張資產負債表,在世界範圍內都是名至實歸的QE之王。央行激進的貨幣政策,短期穩定住了經濟增長,但是中期也製造出地方政府債和影子銀行一對怪胎,對經濟可持續發展、金融穩定、社會安定構成威脅。

 

  中國人民銀行在世界幾大央行中,率先收縮資產負債表,防範風險,抽取流動性,從政策層面上看理所應當。

 

  2014年起,中國進入地方債高危時期。今年有3.5萬億元的地方債到了償還期,其規模乃中華人民共和國歷史上之最。其中僅信託基金在下半年,就有2.3萬億元需要收回貸款,返還投資者。然而以筆者觀察,2012年成立的信託基金中,七成流向地方融資平台,用於基礎設施建設。這批項目中有相當一部分難有盈利,有盈利的項目也仍在建設期,未有現金流產生。

 

  已爆出的中誠信託、吉林信託兌付問題,可能是下半年違約高峰期來臨前的預演。投資基礎設施本身無可厚非,但是將投資期長達數十年的項目建立在每1-2年一續期的資金安排上,本身的風險就很高,遑論其中有些項目根本就無法還未付息。

 

  信貸周期出現拐點,往往會帶來經濟的周期性下滑,有時甚至出現經濟危機。美聯儲和歐洲央行在處理本國/地區去槓桿問題時,先後開閘放水,通過QE來紓緩經濟蕭條、資金困境,化解金融風險。

 

  中國的去槓桿,卻是在貨幣政策收緊、GDP放緩、企業盈利下降的環境下進行的。如此環境下(尚不計美聯儲收水、新興市場動盪)去槓桿,在現代歷史中成功的例子不多。未來幾年,最重要的不是賺錢,而是守住風險門戶。

 

  本文原載於新財富,為個人觀點,並非投資建議或勸誘。

 

 《經濟通》所刊的署名及/或不署名文章,相關內容屬作者個人意見,並不代表《經濟通》立場,《經濟通》所扮演的角色是提供一個自由言論平台。

【你點睇】陳美寶、羅淑佩分別被任命為運物局及文體旅局局長,你是否認同新任命有助香港鞏固物流樞紐地位及促進旅遊經濟?► 立即投票

我要回應

版主留言

放大顯示
風水蔣知識
最緊要健康
精選文章
  • 生活
  • DIVA
  • 健康好人生
專業版
HV2
精裝版
SV2
串流版
IQ 登入
強化版
TQ
強化版
MQ