《陶冬天下》美國經濟超高速增長已經結束,那是不爭的事實,但是經濟邁向1%的增長還
是-1%的衰退,卻值得爭論。
最新的就業數據顯示,美國7月失業率上升至4﹒3%,薩姆規則(Sahm Rule)
一夜間霸屏華爾街經濟報告和主流財經媒體。薩姆規則指出,過去3個月的平均失業率高過過去
12個月的平均失業率半個百分點,意味著美國經濟可能已經進入衰退。恐慌指數VIX飆升,
美債2年期和10年期收益率倒掛加大,股市遭到拋售,資金流入債市避險。
衰退真的要在美國降臨嗎?筆者看來並非必然。薩姆規則從歷史實證角度看,的確有很高的
預測準確度,但是目前的美國經濟放在歷史比較中卻是異類。歷史上從來沒有一個經濟周期,走
到擴張的尾端卻仍維持著完全就業狀態的。非農數據月度波動極大,事後經常被大幅修正。暫且
不提數據真實度,每月新增10萬就業(而不是25萬),不正是美國聯儲局這兩年努力的目標
?就業回歸正常,需求也會回歸正常,這不是抑制性貨幣政策的初衷?面對突如其來的就業放緩
數據,市場的反應有點葉公好龍的感覺。
除了薩姆規則,美國其他的前瞻性指標暫時還看不到衰退的跡象,更多的是顯示經濟活動回
歸正常區間。薩姆規則只是觀察經濟走向的許多指標中的一個,連規則發明人克勞迪婭.薩姆自
己也認為,這個規則不是科學法則,更像一種對數據的觀察歸納。筆者認為薩姆規則只是若干前
瞻指標中的一個,美國經濟究竟即將跌下懸崖還是實現軟著陸,的確尚待觀察。
從勞工市場看,企業招人速度明顯放緩,僱員跳槽率大幅下降,但是大量裁員還沒有全面爆
發。與此相關聯,信用卡和汽車貸款的拖延率見到上升,但還沒有到驚人的地步。這幾年美國政
府發錢加上股市大漲,美國家庭的資產負債表有所改善,為接下來的信用緊縮提供緩衝。不過,
美國收入最低的10%人口的債務壓力在上升,他們的購買能力、償債能力明顯惡化。這是美國
經濟值得憂慮之處,但不會帶來整體消費的連鎖反應。
筆者的判斷是,美國經濟在向1%至1﹒5%的增長區間實現「正常化」,每月新增就業人
數在向10萬至15萬區間實現「正常化」。通脹風險與衰退風險並存,由於就業市場的不確定
性,經濟增長的預測失誤風險高過通貨膨脹的預測失誤風險,但是目前市場對經濟衰退所感到的
恐慌可能過度反應了。
基於這個判斷,聯儲局的基準反應應該是主動出擊,但不作出恐慌式反應。由於經濟在回歸
正常,先前的抑制性政策可以逐步放鬆,讓利率回落到中性水平,讓流動性保持在足以令經濟和
財政正常運作的狀態,同時密切觀察衰退風險和市場穩定風險。
現時利率期貨市場對聯邦利率的定價顯示,交易員隱含假設FOMC在9月減息2碼50點
,在之後的三次會議上再各減息1碼25點。市場的確對最新的就業數據有強烈反應。
芝加哥聯儲主席奧斯坦.古斯比(Austan Goolsbee)在美股黑色星期一當
天有此評論:「股市的波動率遠遠大過美國央行政策的。」他還說,修整股市不是央行的任務。
《陶冬》
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